Plany wydatków w Europie podnoszą poziom zadłużenia, napędzane przez niemiecki bodziec stymulacyjny i rosnące budżety obronne. Jednak w miarę jak rządy zwiększają wydatki, eksperci ostrzegają, że rynki stają się mniej tolerancyjne.
Po latach względnego spokoju, polityka fiskalna ma szansę ponownie zająć centralne miejsce w narracji gospodarczej strefy euro.
W miarę jak państwa członkowskie ujawniają swoje plany budżetowe na 2026 roku, ponownie skupiają się na deficytach, dynamice zadłużenia i stabilności finansów publicznych - wskaźnikach, które spadły podczas europejskiego ożywienia po pandemii.
Najnowszy Monitor Fiskalny Międzynarodowego Funduszu Walutowego przewiduje stopniowe, ale trwałe pogorszenie perspektyw fiskalnych strefy euro.
Przewiduje się, że skumulowany deficyt budżetowy w regionie wzrośnie z 3,2% PKB w 2025 r. do 3,4% w 2026 r., osiągając 3,6% w 2027 r. i 3,7% do 2030 roku. Podczas gdy deficyty przekraczające próg 3% traktatu z Maastricht stały się normą od czasu pandemii, prognozy MFW potwierdzają, że przywrócenie równowagi fiskalnej pozostaje nieuchwytne.
Szacuje się, że dług publiczny wzrośnie w tym samym czasie oraz że ogólny wskaźnik zadłużenia strefy euro do PKB, który ustabilizował się w ostatnich latach, również wzrośnie z 87,8% w 2025 r. do 92,2% do 2030 r. Obciążenia nie są równomiernie rozłożone na poszczególne kraje. Obciążenie to nie rozkłada się równomiernie na poszczególne państwa członkowskie.
Francja i Belgia mają odnotować nawiększy wzrost poziomu zadłużenia, przy czym Francja wzrośnie ze 116,5% PKB w 2025 r. do 129,4% do 2030 r., a Belgia wzrośnie ze 107,5% do 122,6% w tym samym okresie.
Przewiduje się, że Niemcy, tradycyjnie postrzegane jako wzór ostrożności fiskalnej, zwiększą swój wskaźnik zadłużenia o ponad 9 punktów procentowych, z 64,4% do 73,6%.
Włochy, które już należą do najbardziej zadłużonych gospodarek w bloku, będą podążać bardziej stabilną ścieżką - dług publiczny wzrośnie nieznacznie z 136,8% w 2025 roku do 137,0% do roku 2030, choć kraj nadal będzie utrzymywać jeden z najwyższych poziomów zadłużenia na świecie.
Z kolei od Hiszpanii i Portugalii oczekuje się obniżenia wskaźników zadłużenia, odzwierciedlając silniejszy wzrost nominalny i kontynuację konsolidacji fiskalnej. Zadłużenie Hiszpanii ma spaść ze 100,4% do 92,6%, podczas gdy zadłużenie Portugalii spadnie z 90,9% do 77,4%.
Grecja znajduje się na stałej ścieżce redukcji zadłużenia, a jej wskaźnik ma spaść ze 146,7% w 2025 r. do 130,2% do 2030 r.
Prognozy wskazują, że Irlandia i Holandia pozostaną najbardziej odpornymi fiskalnie gospodarkami strefy euro. Wskaźnik zadłużenia Irlandii do PKB będzie stale spadał z 33,0% w 2025 r. do zaledwie 28,2% do 2030 r., podczas gdy w Holandii nastąpi stopniowy wzrost z 44,0% do 48,5%, co nadal będzie jednym z najniższych w Unii.
"Polityka fiskalna zajmie centralne miejsce"
Ekonomiści Goldman Sachs spodziewają się skromnej, ale wyraźnej zmiany w 2026 roku.
"Oczekujemy, że polityka fiskalna zajmie centralne miejsce w perspektywach gospodarczych strefy euro" - napisali w niedawnym raporcie. Zmiana ta będzie napędzana przez "wdrożenie niemieckiego pakietu fiskalnego, rosnące wydatki na obronność i utrzymujące się napięcia budżetowe we Francji".
Niemcy znajdują się w centrum tego ekspansywnego zwrotu. Według Goldmana deficyt w Niemczech wzrośnie z 2,9% do 3,7% PKB, odzwierciedlając wdrożenie dużego pakietu fiskalnego zatwierdzonego wcześniej w 2025 roku.
We Francji fragmentacja polityczna nadal ciąży na konsolidacji fiskalnej. Goldman prognozuje, że saldo fiskalne poprawi się tylko nieznacznie, z 5,4% do 5,3% PKB.
Podczas gdy główne poziomy zadłużenia rosną w dużej części Europy, agencja ratingowa Kroll Bond Rating Agency podkreśla, że ścieżki fiskalne znacznie się różnią.
"Wśród największych europejskich państw, Francja, Wielka Brytania, Niemcy, Hiszpania i Włochy wydają się być pod presją, podczas gdy Portugalia, Irlandia i Grecja wyróżniają się relatywnie lepszymi wynikami" - napisał Ken Egan, starszy dyrektor w KBRA, w raporcie udostępnionym Euronews.
Strukturalna presja fiskalna - począwszy od starzenia się społeczeństwa, a skończywszy na kosztach transformacji klimatycznej i ponownych wydatkach na obronność - nasila się.
W szczególności nakłady na obronę mają wzrosnąć do 3,5% PKB do 2035 r., a KBRA szacuje, że nawet do 2030 r. wzrost ten może zwiększyć równowagę fiskalną o 0,9 punktu procentowego, pomimo wsparcia ze strony ogólnounijnych mechanizmów, takich jak Instrument na rzecz Odbudowy i Zwiększania Odporności.
Tymczasem tradycyjne peryferia strefy euro wykazują oznaki dyscypliny fiskalnej. Portugalia, Irlandia i Grecja - niegdyś w epicentrum kryzysu euro - poczyniły znaczne postępy w zakresie salda pierwotnego i zdolności obsługi zadłużenia, aczkolwiek przy bardziej ograniczonym wpływie na rynek ze względu na ich mniejszy ślad obligacji skarbowych.
Czy "obligacyjni mściciele" powracają do Europy?
Rządy ponownie wydają więcej, ale zdaniem ekspertów rynki mogą nie być już w wyrozumiałym nastroju.
"Na rynkach obligacji, które są teraz bardziej czujne", zauważa KBRA, "inwestorzy szybko dokonują ponownej wyceny warunków skrajnych i testują wiarygodność fiskalną".
"Obligacyjny mściciel" to inwestor, który sprzedaje obligacje w ramach protestu przeciwko polityce rządu.
Ponieważ 40-45% długu publicznego w całej strefie euro ma zostać refinansowane w ciągu trzech lat, wyższe koszty finansowania zewnętrznego mogą szybko przełożyć się na większe wydatki odsetkowe.
Rosnące rentowności obligacji w całej strefie euro mogą jeszcze bardziej nadwyrężyć budżety krajowe, zwiększając presję fiskalną.
KBRA szacuje, że w przypadku przeciętnego rządu strefy euro z poziomem zadłużenia zbliżonym do 90% PKB, wzrost rentowności o 100 punktów bazowych spowodowałby wzrost rocznych nakładów na odsetki nawet o 0,46% PKB w ciągu trzech lat - dodając około 20 mld euro do rocznego budżetu Niemiec lub 10 mld euro do budżetu Włoch.
"Nacisk powinien przesunąć się z inwestuj więcej na inwestuj lepiej, tzn: bardziej rygorystyczne przeglądy wydatków, uporządkowane plany inwestycyjne i nakłady kapitałowe zwiększające wartość netto” - powiedział Ken Egan.
Polityka fiskalna w centrum uwagi
Perspektywy fiskalne strefy euro wkraczają w nową fazę, naznaczoną rozbieżnymi strategiami krajowymi, podwyższonym zadłużeniem i bardziej reaktywnym rynkiem obligacji.
Podczas gdy cała wspólnota korzysta z głębokich rynków kapitałowych i elastycznego zarządzania fiskalnego, nadchodzące lata przetestują wiarygodność i zdolność adaptacji polityk budżetowych państw członkowskich.
W miarę zbliżania się 2026 r. polityka fiskalna nie jest już cichą siłą w tle - po raz kolejny znajduje się w czołówce historii gospodarczej strefy euro.