Złoto czy ropa: co lepiej chroni przed wzrostem cen podczas wojny w Iranie

Wojna w Iranie wywróciła do góry nogami podręcznik zabezpieczania się przed inflacją.

REKLAMA

REKLAMA

Od 27 lutego, dnia poprzedzającego rozpoczęcie operacji Epic Fury, ropa Brent podrożała o 37%, a złoto staniało o 10%.

Dwa aktywa, które inwestorzy tradycyjnie łączyli, by chronić się przed inflacją i wstrząsami geopolitycznymi, poruszają się dziś w zupełnie przeciwnych kierunkach.

Rajd ropy stosunkowo łatwo wyjaśnić. Według Goldman Sachs z rynku wypadło ok. 14,5 mln baryłek dziennie ropy z Zatoki Perskiej, co w kwietniu doprowadziło do rekordowego spadku globalnych zapasów o 11–12 mln baryłek dziennie.

Mechanizm cen ropy jest prosty. Gdy podaż się załamuje, ceny rosną, dopóki popyt się nie dostosuje. Notowania Brent wzrosły z 70 do ok. 100 dol. za baryłkę, po wcześniejszym szczycie na poziomie 126 dol.

Zachowanie złota jest znacznie trudniejsze do wytłumaczenia.

Ten szlachetny metal zdrożał w 2025 r. o 65%. Przez trzy lata z rzędu intensywnie kupowały go banki centralne i szeroko postrzegano go jako ostateczną ochronę przed wojną. Tymczasem stracił ok. jedną dziesiątą wartości dokładnie w momencie, gdy wybuchł konflikt, przed którym miał chronić.

Dlaczego złoto przestało działać: mechanizm stóp procentowych

Złoto nie wypłaca kuponu, dywidendy ani odsetek. Ten jeden fakt mówi wszystko. Inwestycyjna wartość metalu zależy od kosztu utraconej korzyści z jego posiadania, a ten koszt wyznacza poziom realnych stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych.

Gdy rentowności rosną, inwestor, który rezygnuje z 4-procentowego zysku na obligacjach skarbowych na rzecz sztabki metalu o zerowej rentowności, traci każdego dnia. Gdy rentowności spadają, ta sama sztabka staje się bardziej atrakcyjna, bo alternatywa – instrumenty o stałym dochodzie – płaci mniej.

Dlatego złoto tak mocno rosło w 2025 r. Rynki wyceniały dwie lub trzy obniżki stóp Fed do końca 2026 r., realne rentowności zniżkowały, a kruszec miał wiatr w żagle.

Wojna w Iranie w ciągu ostatnich dziesięciu tygodni ten wiatr całkowicie ucięła.

Narzędzie CME FedWatch pokazuje obecnie jako scenariusz bazowy brak jakichkolwiek cięć stóp w całym roku.

Co więcej, w horyzoncie roku rynek wycenia dziś wyższe prawdopodobieństwo podwyżki stóp Fed niż ich obniżki. Sugeruje to, że kolejny ruch, jeśli nastąpi, będzie raczej podwyżką niż cięciem.

Złoto na bieżąco dyskontowało tę zmianę oczekiwań.

Cena metalu spadła z 5 275 dol. za uncję 27 lutego do 4 735 dol., czyli o 540 dol. w ciągu dziesięciu tygodni.

„W sytuacji, gdy konflikt wywołał szok podażowy na rynku energii, co zmniejszyło nadzieje na niższe stopy procentowe w USA, nie dziwi, że tym razem złoto ma problem z pełnieniem roli bezpiecznej przystani” – mówi Amy Gower, strateg ds. surowców z działu metali i górnictwa w Morgan Stanley.

Ta interpretacja Morgan Stanley jest istotna, bo wprost wskazuje zmianę całego reżimu cenowego. Gower przekonuje, że wrażliwość złota na politykę pieniężną stała się ważniejszym czynnikiem kształtującym cenę niż jego status bezpiecznej przystani, co ogranicza skuteczność złota jako zabezpieczenia zarówno przed ryzykiem geopolitycznym, jak i inflacją.

Metal nie reaguje na same wydarzenia – zauważa – lecz na reakcję polityki pieniężnej, która po nich następuje.

Mechanizm przeniesienia jest czysto techniczny: wyższe stopy procentowe utrzymywane przez dłuższy czas podnoszą koszt utraconych korzyści z trzymania złota.

Prawdziwa rola złota jako bezpiecznej przystani nie jest taka, jak myślisz

Tu dochodzimy do elementu, którego podręczniki nigdy dobrze nie tłumaczą.

Złoto nie zabezpiecza przed samą inflacją. Chroni przed porażką instytucji odpowiedzialnej za jej kontrolowanie.

Gdy ceny zaczynają rosnąć z niskich lub umiarkowanych poziomów – tak jak wtedy, gdy główny wskaźnik CPI w USA idzie w górę z 2% do 3,3% – złoto zwykle cierpi. Rynki nie widzą jeszcze ryzyka wymknięcia się inflacji spod kontroli.

Widzą Fed, który ma narzędzia, wiarygodność i polityczne wsparcie, by podnieść stopy lub utrzymać restrykcyjną politykę przez dłuższy czas.

Same te oczekiwania wystarczą, by podbić realne rentowności i stłumić popyt na aktywo, które nie przynosi odsetek. Epizod z 2026 r. niemal idealnie wpisuje się w ten schemat.

Inflacja jest nieprzyjemna, ale bank centralny wciąż cieszy się zaufaniem, że sobie z nią poradzi, a złoto płaci cenę za to zaufanie.

Prawdziwy moment złota przychodzi dopiero wtedy, gdy to zaufanie pęka: gdy inflacja się odkotwicza, gdy bank centralny postrzegany jest jako niezdolny lub niechętny, by ją zatrzymać, a inwestorzy zaczynają się zastanawiać, czy sama waluta zachowa siłę nabywczą. Wtedy metal pokazuje pełnię swojej obronnej mocy.

Lata 70. za kadencji Arthura Burnsa, początkowa faza kryzysu zadłużeniowego w strefie euro czy pandemia z 2020 r., kiedy ekspansja fiskalna i monetarna szły w parze – to były wstrząsy wiarygodności, a nie tylko wstrząsy inflacyjne.

W każdym z tych przypadków złoto rosło, bo odrzucaną alternatywą była sama waluta.

Wojna w Iranie nie przyniosła wstrząsu wiarygodności. Wywołała szok podażowy, który – jak powszechnie się oczekuje – Fed zamortyzuje, utrzymując restrykcyjną politykę.

To rozróżnienie wyjaśnia, dlaczego w trakcie wojny w Iranie złoto potaniało o 10%.

Goldman pozostaje pozytywnie nastawiony do złota, ale ostrożny wobec Hormuzu

Zespół ds. surowców w Goldman Sachs pod wodzą Daana Struyvena nadal prognozuje, że do końca 2026 r. cena złota sięgnie 5 400 dol. za uncję. Scenariusz opiera się na założeniu, że banki centralne będą nadal kupować kruszec, dywersyfikując rezerwy poza dolara, oraz na oczekiwaniu, że Fed ostatecznie zacznie ponownie obniżać stopy procentowe.

Około 70% banków centralnych ankietowanych podczas niedawnej konferencji Goldman Sachs poświęconej bankom centralnym spodziewa się, że światowe rezerwy złota w ciągu najbliższych 12 miesięcy wzrosną. Mniej więcej taki sam odsetek oczekuje, że ceny ułożą się powyżej 5 tys. dol. za uncję w ciągu roku.

Goldman ostrzega jednak, że w krótkim terminie ryzyko sprzyja raczej niższym cenom złota. Jeśli zakłócenia w Cieśninie Ormuz będą się utrzymywać, złoto pozostanie narażone na dalszą presję sprzedażową.

Bank podniósł swoją prognozę ceny ropy Brent na czwarty kwartał 2026 r. z 80 do 90 dol. za baryłkę i ostrzega, że w niekorzystnym scenariuszu ceny mogą przebić 100 dol. za baryłkę, jeśli przepływy przez Cieśninę Ormuz nie wrócą do normy do końca lipca.

Co to oznacza dla inwestorów szukających ochrony przed inflacją

Szok naftowy, który ogranicza podaż i podbija ceny ropy, bezpośrednio zwiększa presję inflacyjną.

Ropa jest jedynym zabezpieczeniem inflacyjnym, które korzysta bezpośrednio ze źródła samej inflacji. Inwestorzy, którzy kupowali ropę w trakcie wojny, uchwycili inflację u źródła.

Podręczniki uczą, że złoto również chroni przed inflacją. Rzeczywistość jest jednak bardziej złożona.

We wczesnej fazie wzrostu cen złoto często tanieje, gdy banki centralne podnoszą stopy lub utrzymują wysokie koszty finansowania, co czyni metal mniej atrakcyjnym dla inwestorów. Jego moment przychodzi dopiero później, jeśli inflacja stanie się na tyle poważna, że podważy wiarę w zdolność banku centralnego do utrzymania cen w ryzach.

W bardziej normalnych warunkach złoto ma tendencję do wzrostu wtedy, gdy stopy procentowe spadają, a nie gdy rosną.

W dniu, w którym Cieśnina Ormuz znów zostanie otwarta, ceny ropy spadną, a Fed odzyska przestrzeń do obniżek stóp. Wzór zachowania złota prawdopodobnie po raz kolejny się odwróci. Do tego czasu wojna, która miała sprawić, że złoto zabłyśnie, działa dokładnie odwrotnie.