Ceny konsumpcyjne rosną w najszybszym miesięcznym tempie od października 2022 r., niemal wyłącznie przez szok energetyczny po konflikcie z Iranem. Ekonomiści są podzieleni, czy Frankfurt zdecyduje się na taki krok.
Jeszcze miesiąc temu ceny energii ciągnęły inflację w strefie euro w dół. W lutym ceny energii spadały w ujęciu rocznym o 3,1%, a inflacja ogółem wynosiła komfortowe 1,9%, czyli nieco poniżej dwuprocentowego celu EBC.
REKLAMA
REKLAMA
Potem wybuchła wojna w Iranie.
Jak wynika z opublikowanego we wtorek szybkiego szacunku Eurostatu, roczna inflacja w strefie euro skoczyła w marcu do 2,5%, z 1,9% w lutym.
To nieco poniżej rynkowego konsensusu na poziomie 2,6%, ale dynamika jest wyraźna: w ujęciu miesiąc do miesiąca ceny konsumpcyjne wzrosły o 1,2%, najsilniej od października 2022 roku.
Kluczowe pytanie brzmi dziś, jak szybko ten wstrząs energetyczny może wymusić całkowitą zmianę strategii EBC w sprawie stóp procentowych.
Wstrząs energetyczny napędza najszybszy miesięczny wzrost inflacji od 2022 roku
Źródło tego ruchu jest jasne. Po spadku o 3,1% w lutym inflacja cen energii podskoczyła w ujęciu rocznym do 4,9%, czyli odwróciła się o prawie 8 punktów procentowych w ciągu jednego miesiąca, gdy wojna w Iranie i niemal całkowita blokada Cieśniny Ormuz wywindowały ceny ropy i gazu.
Notowania ropy Brent przebiły 110 dolarów za baryłkę, a ceny europejskiego gazu ziemnego od początku roku wzrosły o ok. 80%.
Mimo mocnego wzrostu inflacji ogółem, inflacja bazowa – nieuwzględniająca cen energii, żywności, alkoholu i wyrobów tytoniowych – spadła jednak z 2,4% do 2,3%, poniżej rynkowych oczekiwań na poziomie 2,4%.
Nieco obniżyła się także inflacja w usługach, z 3,4% do 3,2%. W przypadku towarów przemysłowych z wyłączeniem energii dynamika spadła z 0,7% do 0,5%.
To rozróżnienie ma kluczowe znaczenie. Marcowy odczyt inflacji jest na razie podręcznikowym przykładem wstrząsu energetycznego pierwszej rundy.
Od tego, czy tak pozostanie, zależeć będzie kolejny ruch EBC.
Które kraje najmocniej odczuwają presję inflacyjną?
Skutki inflacyjne są w strefie euro bardzo zróżnicowane.
Na czele jest Chorwacja z inflacją 4,7%, dalej Litwa z 4,5%, Irlandia z 3,6%, a Hiszpania i Grecja po 3,3%. W Niemczech inflacja sięgnęła 2,8%, co oznacza wzrost o 0,8 punktu procentowego względem lutego.
Na drugim biegunie są Włochy z wynikiem 1,5%, bez zmian w stosunku do poprzedniego miesiąca, oraz Francja z inflacją 1,9%, czyli prawie o cały punkt procentowy poniżej średniej dla strefy euro.
Te różnice odzwierciedlają głębokie uwarunkowania strukturalne tego, w jaki sposób ceny energii przekładają się na rachunki europejskich gospodarstw domowych.
Ekonomiści Goldman Sachs, Niklas Garnadt i Giovanni Pierdomenico, opracowali model pokazujący, jak wstrząs energetyczny przenosi się na ceny konsumpcyjne. Wynika z niego, że przeniesienie jest najsilniejsze we Włoszech, najszybsze w Hiszpanii, bardziej stopniowe w Niemczech i najsłabsze we Francji.
Włochy wciąż w dużym stopniu opierają wytwarzanie energii elektrycznej na gazie ziemnym, natomiast w Hiszpanii elastyczne, krótkoterminowe taryfy powodują, że skoki cen hurtowych niemal natychmiast odbijają się na rachunkach gospodarstw domowych.
We Francji szerokie wykorzystanie energetyki jądrowej oraz regulowane umowy na sprzedaż prądu amortyzują uderzenie w domowe budżety i ograniczają przenikanie wahań cen surowców do cen konsumpcyjnych.
Jak Frankfurt odpowie na skok inflacji?
Powrót inflacji rozgrzał na nowo dyskusję o tym, czy EBC w najbliższych miesiącach wznowi podwyżki stóp.
Oczekiwania wyceniane na rynkach sugerują, że zacieśnienie polityki pieniężnej w dalszej części roku staje się coraz bardziej prawdopodobne, choć w najbliższym czasie decyzje wciąż pozostają niepewne.
Prezes EBC Christine Lagarde przedstawiła sposób myślenia banku centralnego w ubiegłym tygodniu podczas konferencji „ECB Watchers”.
Przyznała, że nawet przejściowe przekroczenie celu inflacyjnego może wymagać reakcji, ostrzegając, że jego zlekceważenie groziłoby utratą wiarygodności.
Podkreśliła jednak, że EBC będzie czekał na wystarczająco mocne dowody, zanim zareaguje: jak powiedziała, bank będzie kierował się danymi, a nie prognozami.
Czy EBC podniesie stopy już w kwietniu?
Tu właśnie spór robi się naprawdę ostry.
Carsten Brzeski, globalny szef działu analiz makroekonomicznych w ING, uważa, że rynki mogą zbyt się wyrywać przed szereg. Ostrzegał w zeszłym tygodniu, że wyciągnięcie wniosków z tamtego epizodu „nie oznacza, iż podwyżka stóp jest tuż‑tuż”.
Wskazał trzy potencjalne sygnały, które mogłyby zmusić EBC do działania: inflację ogółem powyżej 4%, inflację bazową powyżej 3% lub trwały wzrost oczekiwań inflacyjnych mierzonych w badaniach ankietowych. Żaden z tych progów nie został na razie przekroczony.
„Dopóki szok cen energii pozostaje w miarę ograniczony, wcale nie jest pewne, że EBC w ogóle zareaguje” – dodał Brzeski.
Jeden z progów może być jednak bliżej, niż się wydaje. Z danych Komisji Europejskiej wynika, że oczekiwania inflacyjne konsumentów w strefie euro skoczyły w marcu do 43,4 z 25,8 w lutym – to największy miesięczny wzrost od lat. Jeśli ten trend się utrzyma, „czynnik wiarygodności” Brzeskiego szybko stanie się realnym problemem.
Inni patrzą na sprawę bardziej aktywnie. Analitycy holenderskiego banku ABN AMRO spodziewają się dwóch podwyżek stóp EBC w nadchodzących miesiącach. Określają je jako „profilaktyczne” podwyżki, które mają zakotwiczyć oczekiwania inflacyjne w momencie, gdy wzrost płac dopiero co wrócił do poziomu spójnego z celem 2%.
Na rynkach predykcyjnych inwestorzy wydają się jeszcze bardziej jastrzębi niż prognozy większości banków inwestycyjnych dotyczące EBC.
We wtorek prawdopodobieństwo podwyżki stóp EBC na kwietniowym posiedzeniu wyceniano na 36,2%, a pozostawienia ich bez zmian na 63,8%. Scenariusz podwyżki jest więc realny, lecz nie bazowy.
Na czerwiec rynek wycenia już jednak z 76‑procentowym prawdopodobieństwem podwyżkę o 25 punktów bazowych.
Uderza też przekonanie rynku co do zacieśnienia w ujęciu całorocznym: podwyżka stóp EBC w którymś momencie 2026 roku jest obecnie wyceniana z prawdopodobieństwem 84%.
Jeśli chodzi o samą inflację, rynki predykcyjne na platformie Polymarket wyceniają na 61% prawdopodobieństwo, że roczna inflacja w strefie euro na koniec 2026 roku przekroczy 3,1%, oraz na 24% szansę, że znajdzie się w przedziale 2,8–3,0%.
Łącznie daje to mniej więcej 85% prawdopodobieństwa, że do grudnia inflacja pozostanie powyżej 2,8%.
Czy wracamy do scenariusza z 2022 roku?
Większość ekonomistów odpowiada: nie, choć z istotnymi zastrzeżeniami.
Punkt wyjścia jest inny. Ceny gazu od początku roku wzrosły wprawdzie o ok. 80%, ale średnie hurtowe ceny energii elektrycznej w pięciu największych gospodarkach strefy euro nadal są poniżej poziomów ze stycznia, głównie dlatego, że na marginesie to odnawialne źródła energii i elektrownie jądrowe wypierają gaz.
Ekonomiści BNP Paribas Stéphane Colliac i Guillaume Derrien podkreślają, że inflacja bazowa ma pozostać stabilna do końca drugiego kwartału, a badania wskazują na ograniczone przenoszenie wyższych kosztów na ceny sprzedaży w najbliższym czasie.
W scenariuszu bazowym zakładają, że cena ropy Brent utrzyma się powyżej 100 dolarów za baryłkę do końca drugiego kwartału, przy przedłużającej się blokadzie Cieśniny Ormuz, ale bez katastrofalnych zniszczeń infrastruktury.
W takim scenariuszu spodziewają się, że EBC rozpocznie zacieśnianie w czerwcu, a do jesieni łączne podwyżki wyniosą 75 punktów bazowych.
Ekonomista Bank of America Ruben Segura‑Cayuela zwraca uwagę na to, co nazywa argumentem „świeżej pamięci”. Ponieważ gospodarstwa domowe i firmy wciąż dobrze pamiętają rok 2022, ich reakcja na nowy wstrząs może być szybsza i silniejsza, niż sugerowałyby historyczne modele – zarówno jeśli chodzi o dynamikę inflacji, jak i ostrożnościowe oszczędzanie, które może osłabić konsumpcję.
Jego zdaniem rynek pracy wchodzi w ten wstrząs w zdecydowanie słabszej kondycji niż cztery lata temu.
Według Bank of America podwyżka stóp w kwietniu jest „możliwa, ale mniej pewna”. Bank podkreśla, że decydenci najpewniej poczekają na wyraźniejsze dowody, jak wstrząs energetyczny przekłada się na inflację.
Zamiast tego BofA widzi wyższe prawdopodobieństwo działania później w roku, z „dwiema podwyżkami tego lata (w czerwcu i lipcu)” w scenariuszu utrzymującego się wstrząsu energetycznego.
Co dalej
EBC znów stoi przed dylematem, który prześladował go w 2022 roku: zacieśniać politykę, by zakotwiczyć oczekiwania inflacyjne, czy wstrzymać się, gdy gospodarka słabnie pod wpływem wstrząsu.
Dane za marzec potwierdzają, że presja cenowa powraca, choć na razie nie rozszerzyła się wyraźnie poza sektor energii.
Inflacja bazowa wręcz spadła, a dynamika cen w usługach osłabła, co daje gołębiom w Radzie Prezesów dość argumentów, by opowiadać się za cierpliwością na kwietniowym posiedzeniu.
Cierpliwość ma jednak swoje granice. Jeśli Cieśnina Ormuz pozostanie w dużej mierze zablokowana, ceny ropy utrzymają się powyżej 100 dolarów, a inflacja bazowa w kolejnych miesiącach zacznie znów rosnąć, EBC będzie miał niewielkie pole manewru i będzie musiał zareagować.
Pytanie, na które Frankfurt musi odpowiedzieć, nie dotyczy tego, czy jest gotów podnosić stopy – Lagarde jasno to zadeklarowała.
Chodzi o to, czy bank może sobie pozwolić na czekanie, aż szkody wyraźnie pokażą się w danych, czy też widmo roku 2022 zmusi go do działania, zanim pełny obraz sytuacji stanie się oczywisty.